不确定环境下衡阳市房地产企业实物期权博弈投资分析

本文是一篇投资分析论文，本文从房地产项目开发具有项目周期长、投资不可逆、受政策影响大和较高的不确定性等特点及房地产市场的“控房价”与“去库存”的实际背景出发，指出传统投资决策评价方法在不确定环境下会忽略房地产项目开发中的投资机会价值，市场竞争因素也往往低估了项目投资的价值。
第１章 绪论
1.1 研究背景与意义
住房制度改革，是我国经济体制改革的重要组成部分，是对城镇居民住房保障体制的改革，其目标是建立与社会主义市场相适应的新的城镇住房制度经济系统，实现住房商品化和社会化。国务院于1998年和2003年分别发布《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》（国发〔1998〕23号）、《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》（国发〔2003〕18号），提出一系列涉及经济、民生、能源重要领域的改革“日程表”，其中包含深化城镇住房制度改革相关内容。通过一系列改革措施的实施，逐步停止住房实物分配，实行住房分配货币化；建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系；发展住房金融，培育和规范住房交易市场。
2015年11月3日，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》公布。作为指导我国“十三五”期间国民经济、社会发展和产业发展的纲领性文件，《建议》对2016-2020年我国房地产业发展主调、发展地位、发展结构以及布局和走向产生了重大影响。
在“十三五”期间，由于多重改革红利相互加持，房地产业仍是中国经济的支柱产业，主要体现在以下四个方面：
⑴城镇化水平和质量稳步提升。城镇化健康有序发展，预计到2020年底，我国常住人口城镇化率将达到60%左右，户籍人口城镇化率将达到45%左右[1]。户籍人口城镇化率加快提高，就是要加快落实中央确定的使1亿左右农民工和其他常住人口在城镇定居落户的目标[2]。
⑵城区老工业区搬迁改造、棚户区改造进度加快，城中村改造得以稳步实施，旧住宅小区综合整治、危旧住房和非成套住房改造有序推进[3]。
⑶“二孩”政策全面放开、全面推行流动人口居住证制度、有序推进农业转移人口市民化、完善商品房配建保障性住房政策等深化改革开放措施，在很大程度上激增了住房购置需求。
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1.2 研究现状
1.2.1 实物期权投资研究现状
期权博弈理论（Option Games Theory，简称OGT）是实物期权定价（Real Option Pricing）与博弈均衡分析（Game Equilibrium Analysis）的一种结合性概念，实物期权理论（Real Option Theory，简称ROT）与博弈论（Games Theory，简称GT）的研究直接影响着期权博弈理论的发展。
实物期权理论由金融期权理论（Financial Option Theory，简称FOT）扩展而来。金融期权是指期权的购买者在规定期限内按双方约定的价格（协议价格Striking Price）或执行价格（Exercise Price）购买或出售一定数量某种金融资产的权利。1973年，费希尔·布莱克（Fisher Black）与迈伦·斯科尔斯（Myron Scholes）在期权定价领域取得了重大突破，推导了Black - Scholes模型，利用资本资产定价模型确定了市场对期权所要求的回报与对股票所要求的回报之间的关系，首次确定了欧式看涨期权和看跌期权的定价公式[4]。
实物期权的概念最初是由斯图尔特·迈尔斯（Stewart Myers）于1977年提出的。Myers指出，一个投资方案的完整收益，包括到目前为止全部现金流所产生的累计利润，与企业对未来投资机会的一种选择权之和。也就是说，除了目前所获利润之外 ，企业还可以获得一种权利，在未来以一定执行价格购入或出售一项实物资产或投资计划，类似于拥有期权。由于此类期权的标的物为实物资产，故将此类期权称为实物期权（Real Option）[5]。Myers认为，实物期权将金融期权的原理应用于商业管理中的项目估值，能够帮助企业更好地做管理决策题[6]。Myers指出，传统净现值法（Net Present Value，简称NPV）忽略了未来现金流的不确定性，不能准确地评估投资项目隐含的期权价值，而实物期权定价法则能够很好地处理这个问题[7]。McDonald和Siegel（1986）第一次将实物期权理论应用于实际投资当中，并对个别离散项目的决策进行了分析[8]。
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第2章 房地产实物期权博弈投资决策相关理论
2.1 房地产投资特性分析
房地产开发作为一类特殊的投资，房地产类投资项目具有以下特性：
⑴不可移动性。房地产开发项目具有不可移动的天然属性，项目启动后，便不可移动项目位置，且房地产开发产品的销售价格受地域的影响较为明显。
⑵投资规模大。房地产项目开发一般都需要投入大量的资金成本，开发商往往不能独自承担开发成本，融资则变相地增加了其资金成本。如若项目在开发过程中需要暂停开发，开发商也不能完全收回投资成本。
⑶项目开发周期长。房地产项目开发投入的资金通常需要等到开发的产品销售出去后才能收回。由于项目开发建设周期一般比较长，开发商需要长期承受市场风险，项目开发周期长同时大大增加了投资成本。
⑷收益不确定性高。房地产开发投资过程受国家宏观调控政策、社会生产力水平、市场需求度、市场波动率等众多不确定因素的影响，任意因素的变化，都将在一定程序上影响项目的收益。
⑸投资不可逆性。开发商启动项目后，如若要停止项目开发，也不能完全收回已投入的投资成本。
由于房地产开发行业本身所具有的不可移动性、投资规模大、项目开发周期长、收益不确定性高及投资不可逆性等天然属性，迫使房地产开发商在进行项目开发前，必须要科学、合理和谨慎地做出可行性规划，以确保投资的盈利性。
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2.2 房地产经典投资决策方法
2.2.1 房地产项目经典投资评价方法
传统房地产项目投资评价方法主要分为非贴现现金流法（Discounted–Cash–Flow，简称DCF）及贴现现金流法两种。非贴现现金流法不考虑资金时间价值，直接根据不同时期的现金流量分析项目的经济效益的种种指标。
现实中占主导地位的项目评价方法仍是贴现现金流法。DCF分析方法包含有动态投资回收期法（Dynamic Investment Pay-back Period，简称DIP）、盈利指数法（Profitability Index，简称PI）、内部收益率法（Internal Rate of Return，简称IRR）、净现值法（Net Present Value，简称NPV）

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第3章 不确定环境下房地产投资决策期权博弈模型 ...................... 21
3.1 对称双头垄断期权博弈模型 ............................. 21
3.1.1 序贯均衡下的投资价值及投资阈值 .............................. 21
3.1.2 同时均衡下两企业的投资收益和投资阈值 .................. 23
第4章 衡阳市房地产企业模糊实物期权博弈投资分析 .................. 29
4.1 衡阳市房地产市场发展外部环境分析 ................................... 29
4.1.1 湖南省房地产投资现状分析 ........................ 29
4.1.2 湖南省房地产未来发展趋势 ........................ 29
第5章 结论与展望 ............................. 43
5.1 结论 ........................................ 43
5.2 展望 .................................... 43
第4章 衡阳市房地产企业模糊实物期权博弈投资分析
4.1 衡阳市房地产市场发展外部环境分析
4.1.1 湖南省房地产投资现状分析
1）房地产市场开发投资整体呈上升趋势。截止2020年3月，湖南省累计完成房地产开发投资655.32亿元，同比下降4.6%，降幅较2月收窄5.6个百分点。但是随着疫情防控高峰期过去，房地产投资开始回暖，到2020年6月全省累计完成房地产开发投资1992.39亿元，同比上升了6.7%，较5月上升了1.8个百分点。可以预测随着疫情影响的进一步消退，全省的房地产投资额还将进一步提升。
2）新建商品房库存基本合理，非住宅商品房库存去化压力大。2020年6月新建商品房累计销售面积3558.16万平方米，同比下降0.2%，降幅较5月份下降1.5个百分点。其中住宅销售面积3239.17万平方米，同比上升3.2%，增幅较5月份上升了2.5个百分点，占整个商品房销售面积的91.03%。销售面积的缓慢回升，意味着整个市场的好转，但是在去库存方面，根据湖南省住房和城乡建设厅的最新数据，截止3月底，全省新建商品房库存去化周期为15.6个月，其中新建商品住宅去化周期为10个月，基本合理，不会存在大量库存，但是非住宅商品房库存去周期为53.7个月，去库存压力大，存在大量库存积压。
3）施工面积增速稳步回升，商品住宅价格保持基本平稳。2020年1-6月,全省房地产施工面积34163.07万平方米，同比增长1.6%，增速比1-3月份上升了1.4个百分点。其中，住宅施工面积24963.76万平方米，同比增长2.9%，增速稳步回升。而1-6月全省新建商品房均价6215.46元/平方米，其中商品住宅均价为6065.44元/平方米，基本保持平稳。

投资分析论文参考

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第5章 结论与展望
5.1 结论
本文通过对房地产企业项目开发投资决策分析，分别构建了不确定环境下对称与不对称投资成本的双寡头垄断期权博弈模型，实现了房地产企业的投资收益最大化，主要成果如下。
1）分析了实物期权博弈决策方法在房地产项目开发过程中的适用性。从房地产市场的“控房价”与“去库存”的实际背景出发，介绍了传统投资决策评价方法（NPV、IRR）的主要内容、评价标准及存在的主要不足，分析了房地产项目实物期权博弈决策评价方法的适用性。
2）构建了房地产开发企业模糊实物期权博弈模型。结合房地产企业开发项目投资所具备的实物期权特性及房地产开发市场存在的不确定性因素，引入实物期权博弈模型，构建适合房地产开发企业投资分析的实物期权博弈模型。考虑到现实环境中部分参数的不确定性，运用模糊数学，对期权博弈模型加以完善，逐步推导出在模糊环境下的实物期权博弈模型。
3）开展了湖南省及衡阳市房地产市场投资现状分析。分析湖南及衡阳市房地产市场投资态势，指出传统投资决策评价方法在房地产开发领域的不适用性，进一步证实了不确定的市场环境与激烈的竞争对手时，模糊实物期权博弈模型能够为房地产项目开发提供有效决策。
4）开展了湖南省衡阳市房地产企业投资战略实例分析。通过衡阳市房地产市场数据采集与统计分析，获取房地产市场企业实物期权博弈模型参数，并进行科学计算求解，实现了不确定环境下房地产市场投资决策最优化选择，为房地产产业结构升级及房地产市场项目投资决策提供了有力依据。
参考文献（略）